Эта идея обсуждалась в 2014 году, но не реализовалась из-за потенциальных издержек, в том числе налоговых. Эти вопросы все еще актуальны, но выделение пакета ГМК из «Русала» создает стоимость: обе компании могут стоить около $8 млрд, тогда как стоимость «Русала» сейчас $5,6 млрд, указывают эксперты.
Сенатор от Дагестана Сулейман Керимов в случае покупки структурами его семьи доли ОНЭКСИМа в «Русале» (17%) может вновь поднять вопрос о spin-off пакета компании в ГМК «Норильский никель» (27,8%), рассказали два собеседника «Ъ», знакомые с ситуацией. О том, что компания Ravenwing Ltd сына Сулеймана Керимова Саида направила предложение ОНЭКСИМу по выкупу акций «Русала», 18 июля сообщил «Интерфакс» и подтверждали источники «Ъ». Саид Керимов контролирует золотодобывающую компанию «Полюс» и сеть «Синема Парк».
«Русал» получил акции «Норникеля» весной 2008 года в ходе раздела бизнеса Владимира Потанина и Михаила Прохорова: последний продал алюминиевой компании блокпакет ГМК за наличные (около $7 млрд) и 14% акций «Русала». Под сделку «Русал» привлекал синдицированный кредит на $4,5 млрд, который затем рефинансировал в ВЭБе, а после — в Сбербанке. Пакет ГМК всякий раз был обеспечением, сейчас он заложен Сбербанку, которому «Русал» должен свыше $4 млрд (52% из $8,16 млрд чистого долга на конец первого квартала). Акции находятся на балансе нидерландской Aktivium B. V.
Судьба акций «Норникеля» долго не давала покоя миноритариям «Русала», Sual Partners Виктора Вексельберга и Леонарда Блаватника (15,8%), и ОНЭКСИМу. В 2011 году, в разгар корпоративного конфликта в «Норникеле» между «Русалом» и «Интерросом» Владимира Потанина (владеет 30,3% ГМК), Sual и ОНЭКСИМ выступали за продажу акций ГМК самому «Норникелю» или «Интерросу», но против был основной акционер «Русала» — En+ Олега Дерипаски (владеет 48,13%). Гендиректор ОЭНКСИМа Дмитрий Разумов и Виктор Вексельберг не раз выражали сожаление, что сделка не состоялась. Осенью 2014 года гендиректор En+ Максим Соков в интервью Bloomberg поднял тему spin-off: «Активной дискуссии по этому поводу нет, но идея не умерла, и мы по-прежнему можем начать переговоры». Источники «Ъ» среди кредиторов «Русала» говорили, что spin-off возможен при одновременном выделении части долга, прежде всего Сбербанка. Источники РБК говорили и о варианте распределения акций ГМК среди акционеров «Русала» с трехлетним мораторием на продажу. По словам одного из собеседников «Ъ», реализации spin-off помешали в первую очередь возможные налоговые и трансакционные издержки. Не было и понимания, как поступать в этой ситуации с миноритариями «Русала» (free float составляет около 10%, из которых 3,15% у ВЭБа). Кроме того, по соглашению ключевых акционеров «Норникеля» (помимо «Русала» и «Интерроса» это Crispian Investment Ltd Романа Абрамовича и Александра Абрамова с 6,5% акций), до 10 декабря 2017 года «Русал» и «Интеррос» не могут отчуждать акции ГМК так, чтобы у каждой из компаний оставалось менее 20%. Участники рынка полагают, что Сулейману Керимову выкуп пакета у ОНЭКСИМа может быть интересен «только с перспективой дальнейших разменов». Сейчас «Русал» стоит на HKEX около $5,6 млрд, 27,8% акций «Норникеля» на LSE — около $6,5 млрд. "Если посмотреть на пакет «Русала» в ГМК как на некий квазикэш, то при вычитании этой суммы из долга компании получается, что рынок оценивает «Русал» не более чем в 5 EV/EBITDA, тогда как его конкуренты торгуются с мультипликатором 6-7»,— говорит Сергей Донской из Societe Generale.
Если допустить, что на выделяемую структуру с пакетом ГМК будет переведено, например, $4 млрд (что составляет более половины долга «Русала» на конец 2016-го — оценка Societe Generale), чтобы комфортно погашать его из дивидендов «Норникеля», то стоимость алюминиевой компании по мультипликатору 6,5 EV/EBITDA окажется близка к текущей, оценивает аналитик, а стоимость выделенной компании с пакетом ГМК за вычетом долга — около $2,5 млрд при сохранении нынешних цен на металлы «Норникеля». Таким образом, заключает Сергей Донской, в текущей конъюнктуре spin-off создает стоимость.
Однако, уточняют источники «Ъ», на уровне акционеров «Русала» и «Норникеля» возврат к идее spin-off пока не обсуждался. Официально стороны это не комментируют, а аналитики отмечают и возможные риски будущей конструкции. «За структурой владения акциями ГМК «Русал» стоит серьезное налоговое планирование — например, освобождение от налога дивиденда, идущего транзитом к верхнему уровню владения,— поэтому помимо издержек при выделении пакета акционеры столкнутся с необходимостью создания умной и устойчивой с точки зрения налогов структуры»,— отмечает управляющий партнер юридической фирмы Borenius в РФ Андрей Гусев. По его словам, поскольку «Норникель» — российское юридическое лицо, то холдинговая компания для владения его акциями должна быть создана в юрисдикции, имеющей с РФ договор об избегании двойного налогообложения, который предусматривает приемлемые ставки налогообложения дивидендов и отсутствие налогообложения процентов у источника выплаты: это могут быть Австрия, Кипр или те же Нидерланды.